O Arthur Jurus Chief Investment Officer στον ευρωπαϊκό χρηματοπιστωτικό όμιλο ODDO BHF γράφει στην ανάλυσή του:
Αυξάνουμε την έκθεσή μας στις αμερικανικές μετοχές και στις μετοχές των αναδυόμενων αγορών, με σαφή προτίμηση στους τεχνολογικούς κλάδους και των δύο περιοχών, διατηρώντας παράλληλα την υποσταθμισμένη θέση μας στις ευρωπαϊκές μετοχές.
Η κατανομή αυτή βασίζεται σε τρεις πεποιθήσεις.
Πρώτον, η Τεχνητή Νοημοσύνη εισέρχεται σε μια πιο ώριμη φάση, κατά την οποία η δημιουργία αξίας εξαρτάται λιγότερο από το ύψος των επενδύσεων και περισσότερο από την ικανότητα των εταιρειών να τις μετατρέπουν σε αύξηση κερδών και δημιουργία ταμειακών ροών. Αυτή η δυναμική ευνοεί τόσο τις κορυφαίες αμερικανικές τεχνολογικές εταιρείες όσο και ορισμένους σημαντικούς παράγοντες των αναδυόμενων αγορών, κυρίως ασιατικούς προμηθευτές προηγμένων ημιαγωγών.
Δεύτερον, η σπανιότητα του κεφαλαίου, η οποία αντανακλάται στα επίμονα υψηλότερα επιτόκια στις ΗΠΑ, αναμένεται να στηρίξει το δολάριο και τη σχετική ελκυστικότητα των αμερικανικών περιουσιακών στοιχείων για τους διεθνείς επενδυτές.
Τρίτον, η Ευρώπη αντιμετωπίζει ένα λιγότερο ευνοϊκό περιβάλλον, το οποίο χαρακτηρίζεται από ασθενέστερη αύξηση κερδών, διαρκή ενεργειακή ευπάθεια και αυξανόμενους δημοσιονομικούς περιορισμούς.
Η σπανιότητα εντοπίζεται πλέον σε τρεις βασικούς πόρους: τους ημιαγωγούς, την ενέργεια και το κεφάλαιο. Οι δύο πρώτοι καθορίζουν τον ρυθμό ανάπτυξης της Τεχνητής Νοημοσύνης, ενώ το κόστος του τρίτου καθορίζει πόσο κερδοφόρα θα είναι αυτή η επέκταση για τους μετόχους.
Σε ένα περιβάλλον επίμονα υψηλών επιτοκίων, η αγορά δεν επιβραβεύει πλέον την ανάπτυξη ανεξάρτητα από το κεφάλαιο που απαιτείται για την επίτευξή της. Οι επενδύσεις πρέπει, επομένως, να αποφέρουν αποδόσεις υψηλότερες από το κόστος χρηματοδότησής τους, ενώ οι επενδυτές εμφανίζονται ολοένα λιγότερο πρόθυμοι να αποδεχθούν υποσχέσεις για κερδοφορία που μετατίθεται στο μέλλον.
Αυτή η απαίτηση εξηγεί εν μέρει τις διορθώσεις στις τιμές των μετοχών που παρατηρήθηκαν τις τελευταίες εβδομάδες σε εταιρείες των οποίων οι κεφαλαιουχικές δαπάνες αυξάνονται ταχύτερα από τις ταμειακές τους ροές.
Ωστόσο, οι αρνητικές ελεύθερες ταμειακές ροές δεν ακυρώνουν κατ' ανάγκην μια επενδυτική στρατηγική. Μπορεί να αποτελούν αποτέλεσμα ορθολογικών επενδυτικών επιλογών, εφόσον η παραγωγική δυναμικότητα που δημιουργείται αποφέρει στη συνέχεια επαναλαμβανόμενα έσοδα και ικανοποιητικές αποδόσεις.
Οι εταιρείες που θα καταφέρουν να αποδείξουν ότι ακολουθούν αυτή την πορεία θα μπορούσαν, συνεπώς, να εκπλήξουν θετικά την αγορά, ακόμη και πριν οι ελεύθερες ταμειακές ροές τους επιστρέψουν σε θετικό επίπεδο.
Το καθοριστικό κριτήριο είναι ο βαθμός ορατότητας των μελλοντικών αποδόσεων από τις σημερινές επενδυτικές δαπάνες.
Αυτή η νέα χρηματοοικονομική πειθαρχία ανακατανέμει την αξία στο οικοσύστημα της Τεχνητής Νοημοσύνης, προς όφελος εκείνων που ελέγχουν την πιο περιορισμένη παραγωγική δυναμικότητα.
Παρότι οι μεγάλοι πάροχοι υποδομών υπολογιστικού νέφους (hyperscalers) χρηματοδοτούν το μεγαλύτερο μέρος της επενδυτικής προσπάθειας, ορισμένοι προμηθευτές διαθέτουν ισχυρότερη διαπραγματευτική θέση, η οποία ενισχύεται από τα τεχνολογικά σημεία συμφόρησης.
Η TSMC, στον τομέα της προηγμένης κατασκευής ημιαγωγών, και η SK Hynix, στον τομέα των μνημών υψηλού εύρους ζώνης (High Bandwidth Memory – HBM), αποτελούν χαρακτηριστικά παραδείγματα αυτής της δυναμικής.
Αυτό εξηγεί επίσης γιατί αυξάνουμε την έκθεσή μας στις μετοχές των αναδυόμενων αγορών, παρά το ισχυρό δολάριο, το οποίο συνήθως λειτουργεί ανασταλτικά για αυτή την κατηγορία επενδύσεων.
Οι συγκεκριμένοι προμηθευτές τιμολογούν τις περισσότερες πωλήσεις τους σε δολάρια και διαθέτουν τη δύναμη να καθορίζουν τις τιμές προς τους πελάτες τους. Κατά συνέπεια, η ανατίμηση του δολαρίου ενισχύει τα περιθώρια κέρδους τους αντί να τα συμπιέζει.
Η έκθεσή μας στις αναδυόμενες αγορές αποτελεί, επομένως, μια στοχευμένη επένδυση στη σπανιότητα πόρων και όχι ένα γενικό στοίχημα υπέρ των αναδυόμενων αγορών.
Ωστόσο, το προβάδισμά τους δεν εγγυάται μόνιμα οικονομικά υπερκέρδη. Απαιτεί συνεχή επενδυτική δραστηριότητα και εξακολουθεί να εκτίθεται στον κύκλο της παραγωγικής δυναμικότητας και στις μεταβολές του ανταγωνισμού.
Προτιμούμε εταιρείες των οποίων η απόδοση επί του επενδεδυμένου κεφαλαίου μπορεί να παραμείνει υψηλότερη από το κόστος του καθ' όλη τη διάρκεια του οικονομικού κύκλου, αφού συνυπολογιστούν οι δαπάνες που απαιτούνται για τη διατήρηση του τεχνολογικού τους πλεονεκτήματος.
Ο δεύτερος σπάνιος πόρος, η ενέργεια, εξακολουθεί να υποτιμάται από την αγορά.
Η ζήτηση ηλεκτρικής ενέργειας από τα κέντρα δεδομένων αυξάνεται ταχύτερα από την παραγωγική δυναμικότητα και τις δυνατότητες μεταφοράς ηλεκτρικής ενέργειας.
Αυτή η εξέλιξη δημιουργεί οικονομικά υπερκέρδη για τις εταιρείες που δραστηριοποιούνται στα δίκτυα ηλεκτρικής ενέργειας, στον ηλεκτρολογικό εξοπλισμό και στην ελεγχόμενη παραγωγή ηλεκτρικής ενέργειας (dispatchable generation), ιδίως στην πυρηνική ενέργεια, η οποία μπορεί να συμβάλει στην ταχεία εξασφάλιση αξιόπιστης ηλεκτροδότησης.
Θεωρούμε ότι αυτοί οι κλάδοι αποτελούν έναν τρόπο απόκτησης επενδυτικής έκθεσης στην Τεχνητή Νοημοσύνη, με χαμηλότερες αποτιμήσεις σε σύγκριση με εκείνες των μεγάλων τεχνολογικών πλατφορμών.
Ο τρίτος σπάνιος πόρος, το κεφάλαιο, αποτελεί τη βάση της δεύτερης επενδυτικής μας πεποίθησης: της ανατίμησης του δολαρίου ΗΠΑ.
Η ανθεκτική οικονομική ανάπτυξη, ο επίμονος πληθωρισμός και η νομισματική αυστηρότητα που σηματοδοτεί ο Kevin Warsh μάς οδηγούν στην εκτίμηση ότι θα υπάρξουν τουλάχιστον τρεις αυξήσεις επιτοκίων κατά 25 μονάδες βάσης μέσα στους επόμενους δώδεκα μήνες.
Η αγορά ήδη προεξοφλεί τρεις αυξήσεις επιτοκίων. Η διαφορά στην εκτίμησή μας, επομένως, δεν αφορά το μέγεθος της νομισματικής σύσφιγξης, αλλά την υλοποίησή της: πιστεύουμε ότι η Fed θα διατηρήσει αυτόν τον ρυθμό.
Αντίθετα, στις άλλες μεγάλες οικονομίες, οι επενδυτές αναμένουν περισσότερες αυξήσεις επιτοκίων από όσες θα μπορέσουν τελικά να πραγματοποιήσουν οι κεντρικές τράπεζες.
Μια οικονομία ικανή να απορροφήσει υψηλότερα επιτόκια θα επέτρεπε στη Fed να διατηρήσει μια πιο περιοριστική νομισματική πολιτική σε σύγκριση με άλλες μεγάλες κεντρικές τράπεζες.
Αυτή η διαφορά αποδόσεων θα μπορούσε να ενθαρρύνει τη μεταφορά διεθνών επενδυτικών κεφαλαίων προς περιουσιακά στοιχεία εκφρασμένα σε δολάρια, ιδιαίτερα προς τις αμερικανικές μετοχές.
Επιπλέον, μια νίκη των Ρεπουμπλικανών και στα δύο σώματα του Κογκρέσου στις ενδιάμεσες εκλογές της 3ης Νοεμβρίου —ένα σενάριο που θεωρούμε απίθανο και το οποίο δεν έχει ενσωματωθεί στις τιμές της αγοράς— θα στήριζε το δολάριο. Οι υψηλότερες δημόσιες δαπάνες θα αύξαναν τις χρηματοδοτικές ανάγκες της ομοσπονδιακής κυβέρνησης και θα ασκούσαν ανοδικές πιέσεις στα επιτόκια.
Η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα (ΕΚΤ) βρίσκεται αντιμέτωπη με ένα δυσκολότερο δίλημμα μεταξύ της σταθερότητας των τιμών και της στήριξης της οικονομικής ανάπτυξης.
Αυτό αποτυπώνει τις υπερβολικές προσδοκίες που αναφέρθηκαν προηγουμένως: οι δύο αυξήσεις επιτοκίων κατά 25 μονάδες βάσης που αναμένονται στην Ευρωζώνη φαίνεται να είναι δυσκολότερο να υλοποιηθούν σε μια οικονομία με υποτονική ανάπτυξη.
Ένα νέο ενεργειακό σοκ θα περιέπλεκε περαιτέρω αυτό το δίλημμα, καθώς θα τροφοδοτούσε τον πληθωρισμό, επιδεινώνοντας παράλληλα τους όρους εμπορίου, τα περιθώρια κέρδους των επιχειρήσεων και την αγοραστική δύναμη των νοικοκυριών.
Αντίθετα, μια εντονότερη οικονομική επιβράδυνση θα μπορούσε να οδηγήσει την ΕΚΤ σε χαλάρωση της νομισματικής πολιτικής.
Κατά συνέπεια, αναμένουμε ότι οι διαφορές επιτοκίων θα κινηθούν υπέρ του δολαρίου, ενώ οι δημοσιονομικές αδυναμίες αρκετών χωρών ενδέχεται να επιβαρύνουν περισσότερο το ευρώ.
Αυτός ο συνδυασμός δικαιολογεί επίσης τη συγκρατημένη στάση μας απέναντι στο ευρώ έναντι του ελβετικού φράγκου, ενώ διατηρούμε ουδέτερη θέση στο ζεύγος USD/CHF (δολάριο ΗΠΑ/ελβετικό φράγκο).
Η Ευρώπη
Τέλος, διατηρούμε την υποσταθμισμένη θέση μας στις ευρωπαϊκές μετοχές.
Η Ευρώπη διαθέτει κυρίαρχες τεχνολογικές θέσεις, κυρίως μέσω της ASML, ωστόσο η ευρωπαϊκή χρηματιστηριακή αγορά προσφέρει μικρότερη και λιγότερο ευρεία έκθεση στις ψηφιακές υποδομές και στις πλατφόρμες που έχουν τη δυνατότητα να αξιοποιήσουν εμπορικά την Τεχνητή Νοημοσύνη σε μεγάλη κλίμακα.
Επιπλέον, η Ευρώπη πλήττεται από τη σπανιότητα της ενέργειας αντί να επωφελείται από αυτήν. Εξαρτώμενη από τις εισαγωγές ενέργειας, παραμένει εκτεθειμένη στη μεταβλητότητα του κόστους παραγωγής.
Αυτή η ευπάθεια επιβαρύνει περαιτέρω την ήδη υποτονική οικονομική ανάπτυξη και τα περιορισμένα δημοσιονομικά περιθώρια ελιγμών σε αρκετές χώρες.
Τέλος, οι εντάσεις που παρατηρούνται στην αγορά γαλλικού κρατικού χρέους υπενθυμίζουν ότι οι κίνδυνοι που συνδέονται με το δημόσιο χρέος θα μπορούσαν να αποτελέσουν και πάλι παράγοντα διαφοροποίησης μεταξύ των χωρών της Ευρωζώνης.
