Οι ξένες κυβερνήσεις, οι κεντρικές τράπεζες και τα συνταξιοδοτικά ταμεία, που στο παρελθόν διαδραμάτιζαν σημαντικότερο ρόλο, χάνουν σταδιακά μέρος της σχετικής βαρύτητάς τους. Οι συγκεκριμένοι επενδυτές αντιδρούν λιγότερο παρορμητικά στις διακυμάνσεις των τιμών και τοποθετούνται σε τίτλους που παραδοσιακά θεωρούνται ασφαλείς, προσφέρουν προβλέψιμες αποδόσεις και είναι εκφρασμένοι σε δολάρια.

Αντίθετα, αυξανόμενη γίνεται η παρουσία των ιδιωτών επενδυτών, οι οποίοι κατέχουν περίπου το 70% του ομοσπονδιακού χρέους των ΗΠΑ, ποσοστό κοντά στο υψηλότερο επίπεδο που έχει καταγραφεί από το 1990.

Σχεδόν το 10% της αγοράς αμερικανικών κρατικών ομολόγων βρίσκεται πλέον στα χαρτοφυλάκια των hedge funds. Τα επενδυτικά αυτά κεφάλαια διαθέτουν εναλλακτικές επιλογές τοποθέτησης των χρημάτων τους, ενώ η αξιοποίηση της μόχλευσης για την εκμετάλλευση στρεβλώσεων στην αγορά έχει προκαλέσει την ανησυχία των ρυθμιστικών αρχών για ενδεχόμενους κινδύνους στη χρηματοπιστωτική σταθερότητα.

Καθώς αναζητούν υψηλότερες αποδόσεις, οι συγκεκριμένοι επενδυτές μπορούν να αποσυρθούν από την αγορά ακόμη και με αφορμή σχετικά μικρές μεταβολές. Πρόκειται για το λεγόμενο «γρήγορο χρήμα» (fast money).

Για αξιωματούχους όπως ο υπουργός Οικονομικών των ΗΠΑ, Σκοτ Μπέσεντ, και ο πρόεδρος της Ομοσπονδιακής Τράπεζας, Κέβιν Γουόρς, βασική πηγή ανησυχίας αποτελεί το γεγονός ότι οι επενδυτές που επηρεάζονται περισσότερο από τις τιμές διαθέτουν πλέον μεγαλύτερη ισχύ από ποτέ. Ενδέχεται να αντιδράσουν απότομα εάν ανησυχήσουν για τη νομισματική πολιτική, τις οικονομικές προοπτικές, τη διεύρυνση των δημοσιονομικών ελλειμμάτων των ΗΠΑ ή ακόμη και για κάποια ανακοίνωση του προέδρου.

Η αμερικανική κυβέρνηση εξακολουθεί, βεβαίως, να βρίσκει δανειστές πρόθυμους να χρηματοδοτήσουν τις δαπάνες της. Ωστόσο, η αξιοπιστία αυτών των επενδυτών είναι πλέον μικρότερη, ενώ η ευμετάβλητη συμπεριφορά τους συμβάλλει στην αύξηση των αποδόσεων των ομολόγων.

Ο Ανσούλ Πραντάν, επικεφαλής στρατηγικής για τα αμερικανικά επιτόκια στην Barclays, εκτιμά ότι αυτή η μεταβολή αποκαλύπτει το πραγματικό κόστος δανεισμού για τις ΗΠΑ.

«Η επενδυτική βάση έχει γίνει πιο επιλεκτική», δήλωσε. «Μια αγορά με μεγάλο αριθμό αγοραστών που δεν είναι ευαίσθητοι στις τιμές μπορεί να απορροφήσει την προσφορά με σχετικά μικρή προσαρμογή. Μια αγορά που βασίζεται στα ιδιωτικά κεφάλαια μπορεί να χρειάζεται να προσφέρει μεγαλύτερο περιθώριο απόδοσης για να προσελκύσει αγοραστές».

Στο περιβάλλον των φετινών μαζικών ρευστοποιήσεων ομολόγων, η αλλαγή αυτή αποκτά ακόμη μεγαλύτερη βαρύτητα. Η αναπροσαρμογή των τιμών οφείλεται σε σημαντικό βαθμό σε διεθνείς εξελίξεις, όπως η απότομη άνοδος των τιμών του πετρελαίου και η βελτίωση των προοπτικών οικονομικής ανάπτυξης. Παράλληλα, όμως, έχει επαναφέρει στο προσκήνιο τις ανησυχίες για τη δημοσιονομική πολιτική των ΗΠΑ, ενώ αυξάνει το κόστος χρηματοδότησης για επιχειρήσεις και νοικοκυριά.

Πέρυσι, ένα κρατικό επενδυτικό ταμείο της Αυστραλίας γνωστοποίησε ότι περιορίζει τις τοποθετήσεις του σε αμερικανικά κρατικά ομόλογα, επικαλούμενο προβληματισμούς σχετικά με τα σχέδια του προέδρου Ντόναλντ Τραμπ για τους δασμούς και τη φορολογία.

Τον Σεπτέμβριο του τρέχοντος έτους, η Norges Bank Investment Management, ο επενδυτικός βραχίονας της κεντρικής τράπεζας της Νορβηγίας, εισηγήθηκε επίσης τη μείωση των επενδύσεών της σε κρατικό χρέος. Σύμφωνα με την εκτίμησή της, θα μπορούσε να επιτύχει καλύτερες αποδόσεις σε σχέση με τον αναλαμβανόμενο κίνδυνο μέσω άλλων επενδύσεων σταθερού εισοδήματος.

Την ίδια στιγμή, οι επιχειρήσεις εκδίδουν ομόλογα σε ποσά-ρεκόρ, προκειμένου να χρηματοδοτήσουν την ανάπτυξη της τεχνητής νοημοσύνης και των υποδομών που απαιτούνται για τη λειτουργία της. Οι επενδύσεις αυτές αποτελούν ένα μεγάλο στοίχημα, το οποίο έχει συμβάλει στην ισχυρή άνοδο των χρηματιστηριακών αγορών.

Σε αντίθεση με τις ξένες κεντρικές τράπεζες, οι οποίες αγοράζουν συνήθως αμερικανικά κρατικά ομόλογα για να διαχειρίζονται τα εθνικά συναλλαγματικά αποθέματα και τις ισοτιμίες, οι ιδιώτες επενδυτές έχουν μεγαλύτερη ευελιξία να πωλήσουν Treasuries και να κατευθύνουν τα κεφάλαιά τους προς εταιρικά ομόλογα ή μετοχές.

Παράλληλα, η Fed δεν αγοράζει πλέον ομόλογα στον ίδιο βαθμό μέσω προγράμματος ποσοτικής χαλάρωσης, το οποίο στο παρελθόν αποσκοπούσε στην τόνωση της οικονομίας.

«Ως επενδυτές, οι κεντρικοί τραπεζίτες είναι λιγότερο ευμετάβλητοι, εν μέρει επειδή έχουν περισσότερους περιορισμούς ως προς το τι μπορούν να αγοράσουν», δήλωσε ο Πολ Ντόνοβαν, επικεφαλής οικονομολόγος της UBS Global Wealth Management. «Ο ευμετάβλητος ιδιωτικός τομέας, που δεν είναι τόσο δεσμευμένος, έχει αυξήσει την επιρροή του στην αγορά ομολόγων».

Η υποχώρηση των κεντρικών τραπεζών, οι οποίες συγκαταλέγονται συνήθως στους επενδυτές που επηρεάζονται λιγότερο από τις μεταβολές των τιμών, έχει αφήσει περισσότερο χώρο στις εμπορικές τράπεζες, στα hedge funds και σε άλλους επενδυτές που αντιδρούν εντονότερα στις διακυμάνσεις της αγοράς.

Σύμφωνα με εκτίμηση της Bloomberg Economics, η μείωση των τοποθετήσεων της Fed και των ξένων επίσημων φορέων σε αμερικανικά κρατικά ομόλογα είχε οδηγήσει, σε κάποια χρονική στιγμή, σε αύξηση περίπου 105 μονάδων βάσης του ασφαλίστρου προθεσμίας (term premium).

Το ασφάλιστρο προθεσμίας αντιστοιχεί στην πρόσθετη απόδοση που απαιτούν οι επενδυτές ως αποζημίωση για τον κίνδυνο που αναλαμβάνουν διακρατώντας δεκαετή αμερικανικά κρατικά ομόλογα, αντί να ανανεώνουν διαδοχικά βραχυπρόθεσμους τίτλους για το ίδιο συνολικό χρονικό διάστημα.

Υποχωρεί και η ζήτηση από τα συνταξιοδοτικά ταμεία

Μία ακόμη σημαντική πηγή ζήτησης για ομόλογα μακράς διάρκειας ενδέχεται να περιορίζεται. Τα στελέχη που διαχειρίζονται εταιρικά συνταξιοδοτικά ταμεία διαθέτουν πλέον περισσότερα κεφάλαια από όσα απαιτούνται για την καταβολή των συντάξεων, ενώ σε πολλές περιπτώσεις τα ταμεία δεν δέχονται πλέον νέα μέλη.

Τον Σεπτέμβριο, τα εταιρικά συνταξιοδοτικά ταμεία διέθεταν συνολικά περιουσιακά στοιχεία που κάλυπταν περίπου το 114% των υποχρεώσεών τους, σύμφωνα με τον δείκτη Milliman 100 Pension Funding Index. Τον Ιούλιο του 2020, το αντίστοιχο ποσοστό περιοριζόταν μόλις στο 82%.

Τα κέρδη που αποκόμισαν από την άνοδο των μετοχών τούς έδωσαν κίνητρο να μειώσουν τον κίνδυνο των χαρτοφυλακίων τους, μεταφέροντας κεφάλαια σε ομόλογα των οποίων οι προβλεπόμενες αποδόσεις μπορούν να αντιστοιχιστούν στενότερα με τις μελλοντικές συνταξιοδοτικές υποχρεώσεις τους.

Ο Τζέισον Γουίλιαμς, στρατηγικός αναλυτής επιτοκίων στη Citigroup, εκτίμησε ότι η εξασθένηση της ζήτησης από τα συνταξιοδοτικά ταμεία θα μπορούσε να οδηγήσει το αμερικανικό υπουργείο Οικονομικών σε περιορισμό των εκδόσεων ομολόγων μεγάλης διάρκειας και σε μεγαλύτερη εξάρτηση από τα βραχυπρόθεσμα έντοκα γραμμάτια.

«Η τάση στα εταιρικά συνταξιοδοτικά προγράμματα καθορισμένων παροχών είναι να παγώνουν ή να κλείνουν», δήλωσε ο Στίβεν Ντάγκλας, επικεφαλής οικονομολόγος της NISA Investment Advisors. «Κατά συνέπεια, σταματάς να συσσωρεύεις νέες υποχρεώσεις που αφορούν το απώτερο μέλλον».

Τα hedge funds αυξάνουν το μερίδιό τους στην αγορά Treasuries

Ερευνητές της Fed έχουν επισημάνει την αύξηση των επενδύσεων των hedge funds σε αμερικανικά κρατικά ομόλογα. Τα συγκεκριμένα κεφάλαια τετραπλασίασαν τις θέσεις τους μεταξύ 2012 και 2025, με τα Treasuries να αντιπροσωπεύουν πλέον σχεδόν το ένα πέμπτο του ενεργητικού τους.

Η συμμετοχή των hedge funds στην απορρόφηση του αμερικανικού κρατικού χρέους έχει αυξηθεί με ταχύτερο ρυθμό σε σχέση με εκείνη των υπόλοιπων εγχώριων πιστωτών. Ως αποτέλεσμα, στα τέλη του περασμένου έτους κατείχαν περίπου το 8,5% των ομολόγων που βρίσκονταν σε κυκλοφορία, αξίας περίπου 2,7 τρισ. δολαρίων.

Το μέγεθος αυτό προκαλεί ιδιαίτερο ενδιαφέρον, καθώς τα hedge funds έχουν τη δυνατότητα να μετακινούν γρήγορα τα κεφάλαιά τους, να αξιοποιούν τη μόχλευση στις συναλλαγές τους και να πωλούν με σχετική ευκολία αμερικανικούς κρατικούς τίτλους.

«Οι αγοραστές που χρησιμοποιούν μόχλευση ενισχύουν τη ζήτηση και συγκρατούν τις αποδόσεις από το να αυξηθούν υπερβολικά», δήλωσε ο Στίβεν Μπλιτς, διευθύνων σύμβουλος της TS Lombard, αναφερόμενος στη δραστηριότητά τους στις συναλλαγές swap spreads και basis trade.

Ωστόσο, προειδοποίησε ότι «οποιαδήποτε απότομη άνοδος των επιτοκίων στην αγορά repos οδηγεί στην ανατροπή αυτών των θέσεων, προκαλώντας κύμα προσφοράς αμερικανικών κρατικών ομολόγων».

Για να καταδείξουν τους δυνητικούς κινδύνους που συνδέονται με τις τοποθετήσεις των hedge funds, παράγοντες της αγοράς, ρυθμιστικές αρχές και η Fed ανατρέχουν στον Μάρτιο του 2020. Εκείνη την περίοδο, οι επενδυτές επιχείρησαν να ρευστοποιήσουν ομόλογα και να εξασφαλίσουν μετρητά, ενόψει των περιοριστικών μέτρων που επιβλήθηκαν λόγω της πανδημίας.

Οι μαζικές πωλήσεις άσκησαν ισχυρές πιέσεις στις θέσεις basis trade των hedge funds, επιτείνοντας την αναταραχή στην αγορά. Ωστόσο, η συγκεκριμένη στρατηγική καταγράφει συρρίκνωση τους τελευταίους μήνες, στοιχείο που δείχνει ότι οι συναλλαγές με μόχλευση δεν αποτελούν προς το παρόν πηγή ανησυχίας.

Παρά τη μείωση της δραστηριότητας στο basis trade, η συγκεκριμένη στρατηγική αναδεικνύει τη διαφορά ανάμεσα στις κινήσεις του «γρήγορου χρήματος» και στη συμπεριφορά μεγάλων κεντρικών τραπεζών, όπως η Fed. Η απόκλιση αυτή αποκτά μεγαλύτερη σημασία, καθώς οι επενδυτές που επηρεάζονται έντονα από τις τιμές καταλαμβάνουν ολοένα μεγαλύτερο μερίδιο της αγοράς.

«Οι παγκόσμιες αγορές ομολόγων προσαρμόζονται σε μια βάση αγοραστών που είναι λιγότερο ανεκτική», έγραψε ομάδα αναλυτών της TS Lombard με επικεφαλής τον Αλεξάντρος Ξενόφωντος.

«Οι κυβερνήσεις θα εξακολουθήσουν να χρηματοδοτούνται, αλλά ολοένα περισσότερο με τιμές που καθορίζονται από επενδυτές οι οποίοι έχουν μεγαλύτερη διακριτική ευχέρεια ως προς το πού τοποθετούν τα κεφάλαιά τους».